舒宝国际：六成收入来自俄罗斯，实控人豁免2亿债务 | IPO观察

近日，舒宝国际集团有限公司（以下简称舒宝国际）在港交所递交招股书，正式开启IPO之路。该公司所在的国内婴童及个人一次性使用卫生用品市场内卷严重，巨头林立，虽然公司凭借出海俄罗斯意外获得高速发展机遇，但也面临着诸多不确定性。

值得注意的是，舒宝国际对单一产品、市场高度依赖，抗风险能力有待加强。而作为一个地地道道的家族企业，持股90%的实控人纵然可以在IPO前无偿豁免公司超2亿元债务，以此美化公司资产负债表。倘若公司上市后遭遇危机，实控人是否仍愿意倾囊相助，还是会将危机转嫁于少数投资者？

近6成收入依赖俄罗斯

资料显示，舒宝国际主要在中国从事个人一次性使用卫生用品开发、生产及销售，专注于欧亚大陆新兴市场的婴童护理类用品。自2010年成立以来，其主要在中国营销、销售品牌婴童护理用品，旗舰婴童护理品牌为婴舒宝。目前，公司超70%的收入来源于婴童护理用品的生产和销售。

当前中国婴童及个人一次性使用卫生用品市场已经分化为两个细分市场，一个是由国际知名品牌主导的奢侈高端市场，另一个是实惠高端市场，2023年有约500家企业参与。两个市场无论哪一个都十分卷。

事实上，舒宝国际进入该领域的时间并不长，而赛道内早已云集了恒安国际、维达国际等知名企业，加之人口出生率下降等原因，各路玩家红海厮杀，竞争激烈。随著中国市场竞争加剧，中国的一次性使用卫生用品生产商转向海外市场，争夺越南、印度尼西亚及泰国等东南亚的客户。

舒宝国际的机遇正来自于海外。自2022年俄乌冲突爆发以来，俄罗斯受到西方国家广泛制裁，加上生产用原材料短缺，物流成本上涨，俄罗斯对自有品牌婴童护理用品的需求迅速攀升。根据弗若斯特沙利文报告，2022年，中国对俄罗斯出口婴童护理一次性使用卫生用品的出口额约为人民币10.87亿元，预计2027年继续增至约人民币24.06亿元，2022年至2027年复合年增长率约为17.2%。

在此背景下，婴舒宝扩大在中国的D2C（直接面向消费者）品牌产品业务时，国外合同生产业务也不断增长，并向外国品牌商出口其核心婴童护理用品，将品牌带到欧亚大陆的新兴市场，如俄罗斯、东南亚及哈萨克斯坦。

根据弗若斯特沙利文报告，按2022年的出口值计，婴舒宝是中国出口俄罗斯的第二大婴童护理一次性使用卫生用品出口商。

招股书显示，凭借在上述市场上的良好表现，舒宝国际近年来业绩也呈现出高速增长态势。2021年-2023年，公司实现收入分别为2.63亿元、4.08亿元、6.55亿元；实现净利润分别为1000.6万元、4186万元、5890万元。

分类收入明细，来源：招股书

报告期内，舒宝国际来自俄罗斯的收入占比超过中国国内。其中，来自俄罗斯的收入分别为1.05亿元、2.06亿元、3.77亿元，占比分别为40%、50.4%、57.7%；而来自中国的收入占比分别为35.2%、34.4%、31.4%。

公司目前之一大客户（即俄罗斯顶级零售商）是俄罗斯更大的儿童用品零售商，2023年为公司贡献营收3.19亿元，占公司总营收的比重为48.7%。

然而，对海外大客户的过分依赖的另外一面，一旦国际形势、俄罗斯进口监管要求以及关税及贸易壁垒、之一大客户的运营能力发生变化，都将对舒宝国际的盈利能力产生影响。

实控人持股90%，IPO前2亿债务被无偿豁免

尽管舒宝国际业绩增速较快，期间也伴随诸多问题。

首先是推广费用的大幅增长。2023年，舒宝国际线上销售推广开支大幅增长，达到5332.5万元，同比增长136.9%。而2021年及2022年线上销售推广开支相对稳定，分别为2013万元及2246万元。

钛媒体App注意到，在加码线上推广之前，舒宝国际曾被爆出采用虚假宣传手段误导消费者。2022年1月，小红书披露的违规营销专项治理公示中，对代写代发、虚构真实消费体验等行为进行严厉打击，婴舒宝赫然在列。

值得注意的是，其次是负债率的忽高忽低。截至2022年12月31日，公司资产负债率一度达到71.9%。

不过奇怪的是，到了2023年末公司资产负债率骤降至15.7%，究其原因主要在于去年公司权益增加及借款减少。截至目前，舒宝国际约2.07亿元的应付控股股东款项已被豁免，并于2024年3月31日计入权益项下的资本储备。

招股书显示，2021年、2022年及2023年12月31日及2024年3月31日，舒宝国际应付控股股东款项分别约为3.28亿元、3.43亿元、2.79亿元及5000万元。其中，各期的即期部分分别为1.38亿元、1.36亿元、7157.6万元、5000万元。

应付控股股东款项，来源：招股书

据悉，控股股东书面确认有关款项为贷款资本，属非贸易性质、无抵押及免息，作为为公司营运及业务发展提供资金的初始、持续财务援助，且承诺于每个报告期末5年后不要求偿还。

控股股东大手一挥，公司应付款便一笔勾销，背后当然与舒宝国际的家族企业基因有关。

从股权结构上来看，实控人颜培坤透过直接或间接的方式持有舒宝国际约90%的股份，公司高管大多为实控人亲属。例如，颜培坤的女婿周家豪、表侄高跃均在公司担任执行董事，其女颜嘉玮担任集团副总裁兼联席公司秘书。

倘若没有控股股东债务豁免，舒宝国际的资产负债表还能如此好看么？由于舒宝国际的业绩爆发得益于海外机遇，一旦国际环境突变，高度依赖单一市场、单一产品的舒宝国际能否延续高增长势头？届时，控股股东是否有能力且愿意为公司继续输血？投资者不禁为舒宝国际的抗风险能力打一个问号。

（本文首发钛媒体App，作者 | 马琼）